La clave de la opa de BBVA por Sabadell está al otro lado del charco
La percepción común es que el destino de la oferta pública de adquisición (OPA) hostil de Sabadell por parte del BBVA está en manos de los políticos españoles y catalanes. O quizás esté en las hojas de cálculo de la CNMC mientras analizan los elementos anticompetitivos de la combinación. Puede que incluso la evolución del caso Villarejo dicte el resultado. En realidad, sin embargo, todos estos aspectos son mucho menos importantes que otro factor que, en gran medida, está fuera del control de BBVA y que probablemente decidirá si la adquisición tiene éxito o no. El resultado de la transacción probablemente dependa de decisiones tomadas a miles de kilómetros de distancia.
A finales de abril, cuando la entidad vasca hizo sus primeros acercamientos hacia su presa, sus acciones cotizaban a casi €11 cada una. El ratio implícito de 0.207 acciones de BBVA por cada acción de Sabadell valoraba al banco catalán en unos €2.25 por acción, es decir, a una prima del 33% sobre el precio de cotización del propio Sabadell. Muchas OPAs se realizan con primas de entre el 20% y el 40%, por lo que el acercamiento se realizó a un nivel que todos considerarían razonable. Aunque siempre fue probable que fuera necesaria una pequeña mejora del precio para ganarse el apoyo de la entidad presidida por Josep Oliu y hacer que la oferta fuera verdaderamente amistosa, BBVA estaba en el camino correcto. Y entonces México lo cambió todo. Alrededor del 40% de los ingresos de BBVA provienen del país centroamericano; de hecho, fue esta exposición la que hizo de BBVA una inversión tan popular. El mercado percibía a México como un gran beneficiario a medida que crecían las tensiones entre Estados Unidos y China; canalizar los negocios a través de bancos mexicanos era una forma de eludir los controles impuestos por Washington. Y BBVA fue una manera consensuada de participar en este cambio. El país acudió a las urnas a mediados de mayo y eligió a Claudia Sheinbaum como presidenta, y aunque esto se esperaba, la magnitud de su victoria no lo fue. Con una gran mayoría, Sheinbaum gobernará con considerable fuerza y se espera que tome medidas aún más radicales para abordar los urgentes desafíos fiscales que enfrenta el país. El sector bancario, que actualmente obtiene ganancias extraordinarias, se considera un objetivo fácil para recaudar dinero. Como resultado de ello, los valores de todas las empresas expuestas se hundieron de inmediato. Acciones como el Banco del Bajío y el Grupo Financiero Banorte perdieron inmediatamente una décima parte de su valor y las acciones de BBVA comenzaron a caer. Es incuestionable que el mercado está menos convencido del atractivo de la exposición bancaria mexicana que a finales de abril, y la cotización de BBVA lo refleja.
Actualmente a €9.65 cada una, las acciones del BBVA valen alrededor de un 12% menos que cuando se acercaron por primera vez a Sabadell. Esto significa que el valor de la oferta es actualmente de €2 por acción, “sólo” una prima del 18% sobre donde cotizaba Sabadell por sí mismo. Para triunfar, el precio de oferta de BBVA tendrá que ser lo suficientemente atractivo para los accionistas de Sabadell, con o sin el apoyo de su consejo de administración. Es poco probable que una prima del 18% sea insuficiente. Así que algo tendrá que cambiar, los accionistas de Sabadell tendrán que ver un valor que se acerque al nivel de €2.25 por acción visto originalmente. O bien, BBVA tendrá que aumentar el precio de su oferta; podrían hacerlo añadiendo más acciones o añadiendo un componente de efectivo de su propio bolsillo. Pero se trata de una medida costosa, ya que sólo compensaría el movimiento del precio de las acciones que el mercado ha ido acumulando a lo largo de las últimas semanas. En realidad, y de más importancia, es la opinión del mercado acerca de la exposición de la entidad vasca a México más adelante en el año. Este es el factor que tendrá el mayor efecto en la situación real de BBVA y, por lo tanto, sobre el precio implícito de las acciones de Sabadell. En conclusión, todos los ojos van a estar puestos en Sheinbaum.
The key to BBVA’s takeover bid for Sabadell is on the other side of the pond
The common perception is that the fate of BBVA’s hostile takeover bid for Sabadell is in the hands of Spanish and Catalan politicians. Or perhaps it is in the CNMC’s spreadsheets as they analyse the anti-competitive elements of the combination. It may be that even the evolution of the Villarejo case will dictate the outcome. In reality, however, all of these aspects are far less important than another factor that is largely outside of BBVA’s control and will likely decide whether or not the acquisition is successful. The outcome of the transaction will likely depend on decisions made thousands of miles away.
At the end of April, when the Basque entity made its first approaches to its prey, its shares were trading at almost €11 each. The implicit ratio of 0.207 BBVA shares to each Sabadell share valued the Catalan bank at around €2.25 per share, i.e. at a premium of 33% over Sabadell’s own share price. Many takeover bids are made with premiums of between 20% and 40%, so the approach was made at a level that everyone would consider reasonable. Although it was always likely that a small price improvement would be necessary to win the support of the entity chaired by Josep Oliu and make the offer truly friendly, BBVA was on the right track. And then Mexico changed everything. About 40% of BBVA’s revenues come from the Central American country; in fact, it was this exposure that made BBVA such a popular investment. The market perceived Mexico as a great beneficiary as tensions between the United States and China grew; channeling business through Mexican banks was a way to circumvent the controls imposed by Washington. And BBVA was a consensual way of participating in this change. The country went to the polls in mid-May and elected Claudia Sheinbaum as president, and although this was expected, the magnitude of her victory was not. With a large majority, Sheinbaum will govern with considerable strength and is expected to take even more radical steps to address the urgent fiscal challenges facing the country. The banking sector, which is currently making windfall profits, is seen as an easy target for raising money. As a result, the values of all exposed companies immediately plunged. Stocks such as Banco del Bajío and Grupo Financiero Banorte immediately lost a tenth of their value and BBVA shares began to fall. It is unquestionable that the market is less convinced of the attractiveness of Mexican banking exposure than at the end of April, and BBVA’s share price reflects this.
Currently at €9.65 each, BBVA’s shares are worth around 12% less than when they first approached Sabadell. This means that the value of the offer is currently €2 per share, “only” an 18% premium over where Sabadell was listed on its own. To succeed, BBVA’s offering price will have to be attractive enough for Sabadell’s shareholders, with or without the support of its board of directors. An 18% premium is unlikely to be insufficient. So something will have to change, Sabadell’s shareholders will have to see a value that approaches the level of €2.25 per share originally seen. Either BBVA will have to increase the price of its offer; They could do this by adding more shares or adding a cash component from their own pocket. But it is an expensive measure, as it would only compensate for the movement in the share price that the market has been accumulating over the last few weeks. In reality, and more importantly, is the market’s opinion about the Basque entity’s exposure to Mexico later in the year. This is the factor that will have the greatest effect on BBVA’s real situation and, therefore, on the implicit price of Sabadell’s shares. In conclusion, all eyes are going to be on Sheinbaum.